货币剖析:日元(JPY)

宏观经济概况

日本是世界上第三大经济体，2004年的国内生产总值超过了4.6万亿美元(仅次于美国、中国、整个欧元区或者欧洲货币联盟)。它是第三大单一的经济体系。日本也是世界上最大的出口国之一，每年的出口额超过5 000亿美元。商品的制造和出口，如电子和汽车，是经济的主要驱动因素，占了国内生产总值接近20%。这导致了持续的贸易顺差，尽管存在严重的结构性缺陷，但还是为日元创造了内在的需求。除了是一个出口国，日本也是原材料的进口大国。在进出口方面，日本主要的贸易伙伴是美国和中国。中国便宜的商品占据了日本进口市场最大的份额。中国正成为日本日益重要的贸易伙伴，在2003年超过美国，成为日本最大的进口来源。

主要的出口市场

• 1.美国
• 2.中国
• 3.韩国
• 4.台湾
• 5.香港

主要的进口来源

• 1.中国
• 2.美国
• 3.韩国
• 4.澳大利亚
• 5.台湾

日本经济泡沫的破裂

要了解日本的经济，首先要了解是什么导致了日本的经济泡沫，以及随后发生的泡沫破裂。

在20世纪80年代，对于在亚洲寻求投资机会的国际投资者来说，日本的金融市场是最具吸引力的市场之一。它有着亚洲地区最发达的资本市场，它的银行体系也被视为是世界上最强大的体系之一。当时，日本经历着超乎寻常趋势的经济增长和接近零的通货膨胀。这引起了对经济快速增长的预期，推高了资产价格，促使信用快速地扩张，导致了资产泡沫的发展。从1990年到1997年间，资产泡沫破裂了，资产的价格下跌了10万亿美元，其中，房地产价格的跌幅占了全部跌幅的近65%，这相当于国家两年的生产产值。资产价格的下跌触发了日本的银行危机。危机从20世纪90年代初开始，到1997年发展成一个完全破裂的系统危机，紧接着，众多知名的金融机构倒闭。在20世纪80年代，资本泡沫达到最高点的时候，很多的银行和金融机构向建筑商和房地产发展商发放了贷款，以土地作为抵押物。在资产泡沫破裂后，许多发展商违约，令这些银行不得不承担坏账损失，有些抵押物的价值比发放贷款时候的价值下跌了60%到80%。由于这些银行机构的规模大，以及他们在公司融资上扮演的角色，银行危机对日本经济和全球经济都产生了深远的影响。大量的坏账、下跌的股价和崩溃的房地产行业，削弱了日本的经济将近20年。

除了银行危机外，在所有工业国中，日本也有最高的债务水平，超过了国内生产总值的140%。由于国家不断恶化的财政状况和增加的国债，日本经历了超过10年的经济停滞。由于沉重的债务负担，日本仍然要承受流动性出现危机的风险。银行业变得高度依赖于政府的拯救行动。因此，日元对政治的发展动向非常敏感，在政府官员的言论中，任何词语都可能预示了，货币政策和财政政策发生潜在的变化、紧急融资计划和其他的谣言。

货币政策和财政政策的制定者:日本中央银行

日本中央银行是日本主要货币政策的制定者。在1998年，日本政府通过法律，授予日本中央银行在运作上的独立性，独立于财政部(即日本的大藏省)，以及在货币政策上的全部控制权。然而，尽管政府试图分离决策权，但是大藏省仍然负责汇率政策。日本央行根据大藏省的指示，负责执行所有日本官方的外汇交易。日本中央银行的政策委员会，由中央银行行长、两名副行长和六名其他成员组成。货币政策会议每个月举行两次，会议后立即提供简报和新闻稿。日本中央银行也公布，政策委员会的一份月度报告(Monthly Report)和一份月度经济报告(Monthly Economic Report)。由于政府不断地采取主动去刺激经济的增长，这些报告都相当地重要，从中可以观察到日本央行观点的变化，以及新货币政策或财政政策措施的一些线索。

大藏省和日本中央银行是非常重要的机构，两者都有能力影响货币的波动。由于大藏省是外汇干预的指挥者，所以重要的是，要关注和了解大藏省官员发表的最新评论。作为一个出口型的经济体系，日本政府倾向于支持较弱的日元。因此，如果日元兑美元大幅升值，或者升值太快，日本央行和大藏省的官员就会开始在口头上表达他们的忧虑，或者表示不赞成日元现行的汇率或波动情况。这些言论通常都能震动市场，但是，重要的是要注意到，如果政府官员的评论充斥市场却没有具体行动时，市场开始不对这些评论做出反应。然而，大藏省和日本央行在干预外汇市场上有悠久的历史，它们积极地操纵日元的汇率以符合日本的最大利益；因此，他们的评论不可以完全忽视。在控制货币政策上，日本中央银行最常用的工具是公开市场操作。

公开市场操作 这些业务集中于控制无抵押的隔夜同业拆借利率(Overnight Call Rate)。日本中央银行已经维持零利率有一段时间，这意味着，日本央行不能通过进一步降低利率去刺激经济增长、消费开支或者流动性。为了维持零利率，日本央行不得不通过公开市场操作，去操纵市场的流动性。它的目标就是隔夜同业拆借利率为零。它通过买人或卖出票据、回购协议或者日本国债，以操纵市场流动性。一次的回购业务涉及了，一个现金的购买者(借款人)把证券卖给一个现金供应者(贷款人)，并同意在稍后的日子，回购同等类型和数量的证券。这种结构类似一个担保借款，借款人必须支付利息给贷款人。这些回购业务的到期日通常非常短，从一天到几周。

关于财政政策，日本中央银行继续考虑各种方法去处理它的不良贷款。这包括了设定通胀目标，把私人银行的一部分国有化，重新打包银行的坏账然后以折扣价卖出。至今，政策仍未决定下来，但是政府在积极地考虑所有这些和其他的选择。

日元的重要特性

亚洲整体强弱的代表。

由于日本的国内生产总值是亚洲地区最大的(目前中国已经超过日本)，所以日本通常被视为是亚洲广泛地区强弱的代表。日本有亚洲最发达的资本市场，曾经是希望进入亚洲地区的投资者的主要目的地。日本也和它的亚洲伙伴进行大量的贸易。因此，日本的经济问题或政治不稳定性，可能会扩散到亚洲其他国家。然而，这种溢出效应不是单方面的。其他亚洲国家的经济问题或政治问题也会对日本经济有巨大的影响，从而波及日元的汇率。例如，在七大工业国家中，日本与朝鲜有最密切的联系，朝鲜政治的不稳定性对日本和日元造成很大的风险。

日本央行干预市场的实践。

在外汇市场上，日本央行和大藏省是非常积极的参与者。他们有漫长的历史，在不满意日元汇率的时候，进入外汇市场出手干预。日本是一个非常政治化的国家，政府官员和大型私人机构的负责人有密切的关系，当大藏省决定贬值强日元的时候，他们的脑海里只关心非常狭窄的某个部分。由于日本央行是一个如此活跃的参与者，它和市场的波动以及其他参与者已经非常合拍了。日本央行定期会从银行那里收到大型对冲基金头寸的信息，当了解到投机者都站在市场的另一边时，日本央行就可能出手干预，令自己获得最多的利润。日本央行和大藏省的干预通常有三个主要的因素：

• 日元升值/贬值的金额。在历史上，当日元在6个星期内波幅达到7日元或更多时，央行干预就会出现。用美元/日元作为一个晴雨表，7日元相等于700点，代表从117.00到125.00的波幅。
• 美元/日元的现行汇率。历史上，在日本央行所有反对强日元的干预中，只有11%是发生在汇率超过115的水平的时候。
• 投机性的头寸。为了使干预的效果达到最大化，日本央行和大藏省会在市场参与者持有反向头寸的时候进行干预。交易者可以在美国商品期货管理委员会(CFTC )的网页。www. cftc.gov上，找到国际货币市场(International Monetary Market, IMM)的头寸报告，可以衡量市场参与者所持有的头寸。

日元的波动对时机敏感。

在接近日本财政年度末(3月31日)的时候，由于日本的出口商要回流他们的外国资产，所以日元的交叉货币对变得非常活跃。这时候对日本银行尤其重要，他们必须重整他们的资产负债表，以便符合金融服务管理局(Financial Services Authority)的指引，其中规定银行要按照市价计算所持有的证券。预期到会出现与回流资产相关的日元需要，投机者经常提高日元的价格，试图从增多的日元流人中获利。因此，在财政年度结束后，由于投机者平仓他们的头寸，日元通常有下跌的倾向。

除了财政年度末，时机也是每天交易的一个因素。伦教或纽约的交易者通常在交易桌上吃午饭，与此不同，日本的交易者倾向于在美国东部时间晚上10:00到11:00，外出吃1个小时的午饭，只留下一个初级的交易员在办公室。因此，在日本的午饭时间，市场非常缺乏流动性，这时候容易发生波动。除了这段时间外，在日本和伦敦时段，日元的波动通常都很有序，除非是出现突发的公告，或者政府官员发表了评论，或者公布了意外的经济数据。然而，在美国时段，由于美国的交易者积极地建立美元和日元的头寸，所以日元通常出现更高的波动性。

银行账目受到广泛的关注。

由于日本经济危机的症结来源于日本银行的不良贷款间题，所以外汇市场的参与者密切地注意银行业的账目。这些银行如果出现任何违约的危险、令人失望的盈利，或者进一步报告出重大的不良贷款，都会反映出日本经济存在更深的问题。因此，银行账目的变化也会影响日元的波动。

套息交易的效应。

近年来，由于投资者积极地寻求高收益的资产，所以套息交易越来越普遍。由于日元是所有工业国中利率最低的货币，所以它是套息交易中被卖出或借人的首选货币。最常用的套息货币对，包括了英镑/日元、澳大利亚元/日元、新西兰元/日元，甚至美元/日元。套息交易者会卖空日元对高收益的货币。因此，由于价差缩小而进行套息交易的反向操作，将涉及到买人日元和卖出其他的货币，这实际上是对日元有利的。

日元重要的经济指标

以下所有的经济指标对日本都相当重要。然而，因为日本是一个以制造业为导向的经济体系，所以要重点关注来自制造业的数据。

国内生产总值(Gross Domestic Product) 国内生产总值(GDP )是所有在日本生产和消费的商品和劳务的季度和年度总和。通过加总来自家庭的、商业的和政府的开支以及外国净采购，计算出国内生产总值。GDP物价平减指数是，把现价计算的GDP转换成以定值美元表示的GDP。对外汇市场的参与者来说，GDP的初值报告最为重要。

短观调查(Tankan Survey) 短观调查是对日本公司进行的一个短期经济调查，一年公布4次数据。这个调查包括了超过9 000家的公司，分成4个主要的类别:大型、小型和中型以及个体企业。它提供了对日本商业气候的一个总体印象，受到外汇市场参与者的广泛关注。

国际收支(Balance of Payments) 国际收支的信息让投资者了解到日本的国际经济业务，包括了商品贸易、服务贸易、投资收益和资本流动。经常项目经常被用作反映国际贸易的一个良好指标。这些数据每个月和每半年都有公布。

就业状况(Employment) 日本管理和协调机构(the Management and Coordination Agency of Japan)每个月公布一次就业数据。就业状况反映了整个国家工作岗位的数字和失业率。这些数据来自于对现有劳动力市场的一个统计调查。由于数据的及时性，以及作为一个经济活动领先指标的重要性，这些数据的公布是受到密切关注的经济指标。

工业产值( Industrial Production) 工业生产指数反映了日本制造业、采矿业和公用事业公司的产量趋势。产量指的是生产出来的产品总数。这个指数包括了供日本国内销售和供应出口的产品。它排除了来自农业、建筑业、交通运输业、电信业、贸易、金融和服务行业、政府的产出以及进口部分。工业生产指数按照各个行业在基期内的相对重要程度，加权各个组成部分，然后计算出数值。投资者觉得，工业产值和累积存货，与总产量有很强的相关性，能够相当好地反映出经济的现状。

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